作為美國發(fā)展速度最快的中小企業(yè)之一,“測量專家”公司最大的戰(zhàn)略成功就是立足中國,通過并購把產(chǎn)品線的開發(fā)和制造環(huán)節(jié)向中國轉(zhuǎn)移,利用中國的成本優(yōu)勢完成并購后的整合,實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型?！皽y量專家”與競爭對手的對比說明,中小企業(yè)在充分利用“中國機(jī)會(huì)”的同時(shí),實(shí)現(xiàn)飛速增長需要借助并購擴(kuò)張戰(zhàn)略,而并購的步伐和節(jié)奏取決于企業(yè)成本控制和資源整合的能力,一些重要的財(cái)務(wù)預(yù)測和分析指標(biāo)可以幫助我們很好地監(jiān)控整合過程,找到既穩(wěn)妥又快速的發(fā)展道路。 　　 　　“發(fā)展最快”源于“中國機(jī)會(huì)” 　　Measurement Specialties(“測量專家”)公司是1981年在美國新澤西成立的一家私人公司,設(shè)計(jì)并外發(fā)制造稱重類消費(fèi)品,1993年在美國證券交易所(AMEX)公開上市(股票代碼:MSS)。產(chǎn)品分為工業(yè)傳感器與稱重消費(fèi)品兩大系列,包括壓力、位移、角度、壓電及振動(dòng)傳感器等一系列工業(yè)產(chǎn)品和人體稱、食品稱、輪胎氣壓計(jì)等面向消費(fèi)者的家用品,目前在北美、南美、歐、亞都有分支機(jī)構(gòu)。1995年以前,嚴(yán)格地講,“測量專家”還不能算是跨國企業(yè),除了美國,只在香港擁有一間子公司,從事銷售和新產(chǎn)品試制,而生產(chǎn)則一直外包給另一家港資企業(yè)的深圳工廠。 　　“測量專家”公司管理層具有敏銳的商業(yè)觸覺,很早就關(guān)注到中國的發(fā)展機(jī)會(huì)。1995年,考慮到香港的人力成本比深圳高很多,而且目睹了分包廠在內(nèi)地的規(guī)模和快速發(fā)展,“測量專家”公司決心在中國內(nèi)地建立自己的生產(chǎn)基地,購買工業(yè)用傳感器技術(shù),以深圳為制造基地,進(jìn)入高附加值的工業(yè)傳感產(chǎn)品領(lǐng)域。此后,“測量專家”公司將消費(fèi)品工程部和新品試制轉(zhuǎn)到深圳基地,將香港公司的廠房賣出,縮小到只有銷售和進(jìn)出口功能、員工不足10人的微型公司。 　1995年-1996年間,“測量專家”公司開始試制壓力傳感器,日產(chǎn)量30只左右,并在歐美做市場推廣。與此同時(shí),“測量專家”公司借推行ISO9002之機(jī),完成了由香港到深圳的轉(zhuǎn)移,形成了工業(yè)產(chǎn)品小規(guī)模生產(chǎn)工廠。雖然通過管理體系認(rèn)證標(biāo)志著“測量專家”公司在中國的落腳點(diǎn)已從一個(gè)辦事處成長為制造基地,但當(dāng)時(shí)只有500平方米廠房和60多位大陸員工,而且“測量專家”公司截至1996財(cái)年(財(cái)年指從上一年4月1日開始,到當(dāng)年3月31日為止)末的總資產(chǎn)只有690萬美元,只是個(gè)“不足為人道也”的微型企業(yè)。 　　“測量專家”公司最大的戰(zhàn)略成功就是立足中國,充分分享中國成長的機(jī)會(huì),通過并購把產(chǎn)品線的開發(fā)和制造環(huán)節(jié)向中國轉(zhuǎn)移,利用中國的成本優(yōu)勢獲得自身的飛速發(fā)展。進(jìn)入中國后的第5年,“測量專家”公司已經(jīng)成為美國發(fā)展速度最快的中小企業(yè)第23名,2001年,該名次又提升了10名,從股價(jià)低迷徘徊的垃圾股公司成長為傳感器領(lǐng)域世界一流企業(yè)。 　　從整體財(cái)務(wù)指標(biāo)的變動(dòng)上可以清晰地看出“測量專家”公司的發(fā)展軌跡。2005財(cái)年,也就是進(jìn)入中國10年后,“測量專家”公司的總資產(chǎn)是1995財(cái)年的17倍,其中有5個(gè)財(cái)年的總資產(chǎn)增長速度超過50%,最高甚至超過100%,這樣的業(yè)績對于美國本土企業(yè)是很難做到的。 　　從股價(jià)表現(xiàn)看,1995年末“測量專家”每股股票不到3美元,到2001年攀升到每股30美元,雖然此后股價(jià)因2002年公司發(fā)生危機(jī)和資產(chǎn)重組而下跌,但目前為止股價(jià)仍維持在23-25美元左右。從公司規(guī)模看,1995年“測量專家”公司的全球員工不足百人,目前近兩千人;1995年公司業(yè)務(wù)幾乎完全集中于美國本土,目前在中、美、英、法、德等國家擁有10家子公司,成為真正的跨國企業(yè)。從經(jīng)營業(yè)績看,目前“測量專家”公司在同行業(yè)133家公司中,主要經(jīng)營指標(biāo)均居前列。 　　并購與自生性成長相結(jié)合的成長模式 　　企業(yè)在實(shí)施擴(kuò)張戰(zhàn)略時(shí)有兩個(gè)選擇:通過自有資金投入,漸進(jìn)地不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)?；蛘咄ㄟ^兼并收購來發(fā)展。前者穩(wěn)健但略顯緩慢,后者激進(jìn)而風(fēng)險(xiǎn)較高。通過與競爭對手的比較發(fā)現(xiàn),“測量專家”的跨越式成長除了得益于中國制造外,也得益于并購的成功實(shí)施。 　　香港恒星電子有限公司(納斯達(dá)克股票代碼:BNSO)是“測量專家”在稱重消費(fèi)品市場上的強(qiáng)勁對手。該公司總部設(shè)在香港,制造基地也在深圳,生產(chǎn)技術(shù)工藝甚至產(chǎn)品外觀與“測量專家”相同或十分接近。 　　“恒星電子”比“測量專家”公司更早上市,也更早進(jìn)入中國,但采取的是自生性成長戰(zhàn)略,只進(jìn)行過兩次并購。其中一次是2001年以自有資金和換股方式并購了“測量專家”公司的主要客戶KORONA,此舉曾導(dǎo)致“測量專家”公司的訂單下挫,但是從經(jīng)營業(yè)績和二級市場的反應(yīng)來看,整合效果并不明顯。 　　將兩公司的股價(jià)走勢與同期道瓊斯、標(biāo)普和納指進(jìn)行比較可以看出,“恒星電子”股價(jià)起伏較大,而“測量專家”公司自2000年起頻繁并購,股價(jià)表現(xiàn)也相應(yīng)出色得多,除資產(chǎn)重組年份外,漲幅遠(yuǎn)高于大盤。十年前兩公司發(fā)展程度接近,如今“測量專家”無論是在規(guī)模還是盈利水平上都遙遙領(lǐng)先。 　　在“測量專家”的另一主要產(chǎn)品領(lǐng)域?工業(yè)傳感器市場上,美國Esterline Technologies公司(紐約交易所股票代碼:ESL)可以作為比較對象。該公司的傳感器產(chǎn)品在中國沒有生產(chǎn)基地,但2002年以來共做過7次并購。 　　比較兩公司股價(jià)可以看出,自“測量專家”公司1998年啟動(dòng)第一次并購之后,除資產(chǎn)重組年份外,“測量專家”股價(jià)都高于ESL。 　　以上分析說明,與實(shí)施并購戰(zhàn)略而沒有中國制造基地的企業(yè)相比,“測量專家”公司在資本市場更受追捧;與具有低成本優(yōu)勢而沒有實(shí)施并購戰(zhàn)略的企業(yè)相比,“測量專家”公司的成長速度要快得多。 　　成本控制和財(cái)務(wù)指標(biāo)監(jiān)控是整合關(guān)鍵 　　在成立之初的十五年,“測量專家”從一個(gè)微型設(shè)計(jì)公司轉(zhuǎn)型為一個(gè)稱重消費(fèi)品制造商,借助在中國的分包工廠制造和銷售低附加值的稱重消費(fèi)品,但業(yè)績始終無法快速提升,也從未超越競爭對手“恒星電子”。自1995年開始,“測量專家”公司從消費(fèi)產(chǎn)品制造領(lǐng)域逐漸外延,涉足工業(yè)傳感器產(chǎn)品制造業(yè)務(wù),通過建立中國制造基地并不斷并購新的工業(yè)傳感器產(chǎn)品線,將生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到中國。此后,“測量專家”公司在中國招募技術(shù)人員進(jìn)行產(chǎn)品開發(fā),進(jìn)一步降低成本,提升盈利水平,不斷擴(kuò)大工業(yè)傳感器產(chǎn)品的銷售比例,到2005年底將消費(fèi)品業(yè)務(wù)出售,完成了從主業(yè)不突出的小公司到專業(yè)化的跨國公司的轉(zhuǎn)變。 　　從“測量專家”的股價(jià)走勢圖分析,1993年?2005年的全部上市歷程,大致可以分成五個(gè)階段:第一次并購之前的低位盤整、第一輪高速擴(kuò)張、危機(jī)爆發(fā)和重組、恢復(fù)元?dú)夂偷诙喐咚贁U(kuò)張。具體來說,在“測量專家”借助低成本的中國基地,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向工業(yè)傳感器方向轉(zhuǎn)移,并于1998完成第一次并購和整合后,股價(jià)就開始迅速上漲,將對手遠(yuǎn)遠(yuǎn)拋在后面。公司的第一個(gè)并購擴(kuò)張期歷時(shí)兩年,股價(jià)從5美元飛漲到近30美元,但很快資金鏈斷裂,無法按期償還銀行貸款,被迫于2002年進(jìn)行資產(chǎn)重組,關(guān)停了自2000年收購后一直無法整合的英國SCHAEVITZ分部,出售了成本高昂且因美國政府限制而無法轉(zhuǎn)移的ICS硅晶圓制造車間和部分優(yōu)質(zhì)的消費(fèi)品業(yè)務(wù),用來償還債務(wù)。此后一年多時(shí)間,公司元?dú)庥兴謴?fù),從2004年6月開始,掀起了更為迅猛的第二輪并購擴(kuò)張,在近一年的時(shí)間完成6次并購,大多數(shù)交易的間隔時(shí)間不到一個(gè)月,以比第一輪擴(kuò)張快一倍的速度完成了“大躍進(jìn)”。 　　歷次并購中,有三次并購對公司的影響最大,也最值得總結(jié)。1998年8月,“測量專家”公司收購了AMP公司的傳感器部門,這是“測量專家”第一次并購,也取得了目前為止最大的成功,所收購的壓電傳感器產(chǎn)品幾乎全部被整合進(jìn)中國基地,順利實(shí)現(xiàn)了降低成本的目標(biāo);2000年8月,“測量專家”公司從TRW公司收購了SCHAEVITZ傳感器業(yè)務(wù),但由于ICS硅晶圓車間因政策限制不能轉(zhuǎn)移,英國SCHAEVITZ分部因人事問題遲遲不能整合,以及管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用和庫存的失控等原因,“測量專家”公司資金鏈斷裂,公司經(jīng)營跌入低谷;第三次以2004年6月并購ELEKON為標(biāo)志,公司又進(jìn)入了更快速的擴(kuò)張期，銷售額和利潤走勢顯示，此次收購效果仍不容樂觀。 　　并購作為有效的擴(kuò)張戰(zhàn)略,在迅速帶來規(guī)模效應(yīng)的同時(shí),也很可能造成各項(xiàng)費(fèi)用和庫存的急劇上升,因此,并購后的成本控制是這一戰(zhàn)略能否成功實(shí)施的關(guān)鍵。以下我們用一些重要的財(cái)務(wù)預(yù)測和分析指標(biāo)來考察“測量專家”公司的成本控制情況和整合效果。 　　首先,資產(chǎn)轉(zhuǎn)移比例影響整合效果。在“測量專家”公司的全球布局中,中國基地的直接成本、原材料等各項(xiàng)成本都是最低的,可以用其中國資產(chǎn)占全球總資產(chǎn)的比例、中國資產(chǎn)占美國以外地區(qū)資產(chǎn)的比例來衡量“測量專家”公司全球資源整合的效果。數(shù)據(jù)顯示,并購戰(zhàn)略開始的兩年,資產(chǎn)轉(zhuǎn)移比例超過60%,說明整合進(jìn)展良好;在整合SCHAEVITZ出現(xiàn)問題后,這一比例銳減到不到20%,此后通過資產(chǎn)重組,再次回到60%以上的較高水平;但在2005財(cái)年“測量專家”并購了大量歐洲公司,沒有進(jìn)行資產(chǎn)轉(zhuǎn)移,這一比例再次回落到不足20%。 　　第二,并購整合效果反映在管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用和庫存的變化上。通常在并購后,管理費(fèi)用和庫存都會(huì)大幅上升,如果是依靠債務(wù)收購,財(cái)務(wù)費(fèi)用也將增加。有效的整合體現(xiàn)為企業(yè)能快速地吸收這三個(gè)項(xiàng)目的增量,否則收購后“失血過多”,勢必造成經(jīng)營上的困難局面。 　　在“測量專家”發(fā)生整合問題的年份,管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用超過了稅前利潤;在重組年份,雖然采取了關(guān)閉“失血過多”的英國SCHAEVITZ分部、出售高價(jià)值的消費(fèi)品品牌和營運(yùn)資產(chǎn)等措施,但這兩項(xiàng)費(fèi)用的降低通常不會(huì)迅速見效,依然保持在較高水平;2005財(cái)年,這兩項(xiàng)費(fèi)用再次升高,預(yù)示著經(jīng)營質(zhì)量再次惡化。另一方面,在“測量專家”公司并購的開始幾年,存貨占總資產(chǎn)的比例一直比較高,最嚴(yán)重時(shí)超過40%,而近幾年整體呈下降趨勢,反映出管理層對第一輪并購后出現(xiàn)的資金鏈問題有了警覺和重視,在整合過程中較重視對存貨的控制,努力降低其對經(jīng)營現(xiàn)金流的影響,提高資產(chǎn)流動(dòng)性。 　　第三,資產(chǎn)負(fù)債率和凈現(xiàn)金流也是重要的考察指標(biāo)。從負(fù)債率看,“測量專家”公司的并購一直主要依賴銀行長期借款來支持,故而負(fù)債率很高,在2001財(cái)年負(fù)債率甚至接近了80%,表現(xiàn)出經(jīng)營層過于激進(jìn)的擴(kuò)張;2004財(cái)年由于經(jīng)過資產(chǎn)重組,負(fù)債率達(dá)到最低;2005財(cái)年仍得益于前兩年的重組,雖然并購頻繁,負(fù)債水平并沒有超常增長。從現(xiàn)金流來看,以上述三次關(guān)鍵的并購考察,在第一次實(shí)施并購的1999財(cái)年,“測量專家”公司現(xiàn)金流為正,說明進(jìn)行并購是合理的;實(shí)施第二次關(guān)鍵并購的2001財(cái)年現(xiàn)金流為負(fù),說明了并購的高風(fēng)險(xiǎn)性;而進(jìn)入新一輪收購期的2005財(cái)年,現(xiàn)金流降到歷史最低水平,同樣說明整合存在很大風(fēng)險(xiǎn)。 　　第四,Z值模型也是有效的風(fēng)險(xiǎn)考察工具。美國學(xué)者奧特曼(Altman)曾經(jīng)設(shè)計(jì)了一個(gè)判斷企業(yè)有無破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的Z值模型,他通過經(jīng)驗(yàn)研究,發(fā)現(xiàn)Z<1.21的公司均為破產(chǎn)公司,Z>2.90的公司均為未破產(chǎn)公司;而Z值在1.23-2.90之間有部分公司是破產(chǎn)公司、部分是未破產(chǎn)公司。用Z值預(yù)測破產(chǎn)公司的準(zhǔn)確率為91%,預(yù)測未破產(chǎn)公司的準(zhǔn)確率為97%(Z值模型具體計(jì)算方法參見本刊2003年10月號封面文章《郭廣昌 控制現(xiàn)金流》)。通過計(jì)算“測量專家”公司的Z值發(fā)現(xiàn),盡管成長迅速,但并沒有影響到公司經(jīng)營的基本面,該公司在大多數(shù)年份是非常“強(qiáng)壯健康”的,只是在并購整合出現(xiàn)問題的年份,Z值落到了風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域。 　　值得注意的是,“測量專家”公司在發(fā)動(dòng)第二波擴(kuò)張攻勢后,最近再次重履危地。由于在歐美的資產(chǎn)比例上升,管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用和庫存快速增加,凈利潤再次掉頭向下,凈現(xiàn)金流出現(xiàn)巨額紅字,Z值提示該公司有再次進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)區(qū)的可能性。從并購標(biāo)的看,“測量專家”公司最近所并購的光學(xué)傳感器和電磁傳感器,與原來產(chǎn)品的技術(shù)和生產(chǎn)工藝區(qū)別很大,不容易借助原有基礎(chǔ)形成協(xié)同效應(yīng),繼而影響到規(guī)模經(jīng)濟(jì)性,而且最近兩年并購的產(chǎn)品定位于高端用戶,如車用碰撞實(shí)驗(yàn)用途、方程式賽車用、X射線探測用傳感器,都屬于量小價(jià)高產(chǎn)品,具有很大的市場風(fēng)險(xiǎn)。不過,該公司高層已經(jīng)表示2006年將不會(huì)主動(dòng)進(jìn)行新的并購行動(dòng),而是專注于將近期并購的資源進(jìn)行整合,相信該公司會(huì)考慮縮短產(chǎn)品線,放棄一些不太容易利用中國基地現(xiàn)有制造能力產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)的產(chǎn)品,從而改善現(xiàn)金流和利潤情況,至于是否做好,則有賴于公司的經(jīng)營管理水平。